旗滨集团(601636.CN)

旗滨集团(601636):不止周期 更具成长

时间:20-10-15 00:00    来源:长江证券

后来居上,成原片龙头

作为玻璃行业的后进者,公司2005 年通过收购进入玻璃行业,经过十余年的发展,旗滨从2011 年上市初期的5 条产线,扩张成为拥有26 条产线的原片龙头。2016 年之后公司开始加大深加工领域布局,当前已形成原片为主,深加工为辅的产品结构体系。

多重因素奠定龙头优势

在规模不断扩大的同时,可以看到公司经营也在持续取得相对行业的超额利润率。我们认为主要源于公司的规模与布局优势:1)规模优势。玻璃是典型的重资产行业,意味着规模优势可以转化为成本优势,公司产能位于行业前列,上市公司横向对比,吨成本公司占优;2)布局优势。一方面公司产能集中于华东中南等经济发达地区,需求纵深更好,另一方面基地周边石英砂资源丰富,且漳州株洲等基地交通运输条件便利。

景气持续与周期扁平

中期高景气或将持续。随着价格大幅上涨,玻璃盈利持续创新高,周期高位市场不免担心当前高景气能否持续。我们认为从供需两方面看景气持续具备条件:考虑到竣工修复周期到来,需求有望保持较好水平;供给端,在严禁新增政策下,新点火产能明显减少。市场分歧在于冷修复产产能,依据卓创资讯数据,截至8 月底共有停产及冷修产线58 条,若假设其中2019 年之前冷修产能无法开启,并考虑河北环保政策依旧严格,测算影响较为有限。进一步考虑冷修高峰,预计未来几年冷修复产仍动态平衡。

周期扁平化能否实现?剔除疫情等阶段性因素影响,2017 年之后玻璃价格进入平台期运行,有观点认为玻璃行业周期波动或将如水泥一样,逐渐扁平化。一方面纵向比较,玻璃的新增供给冲击在减弱,盈利稳定性相对以往提高;但横向与水泥相比,受制于产品及生产特点,依然无法像水泥一样,将协同发挥到极致。尽管如此,从龙头企业估值看,旗滨集团(601636)近几年高于水泥龙头海螺水泥,或源于玻璃龙头具备更强成长性。

一体两翼,成长的旗滨

2019 年公司发布《中长期发展战略规划纲要(2019—2024 年)》,提出一体两翼规划,在做大做强浮法玻璃业务的同时,大力发展深加工业务。2016 年以来公司节能玻璃深加工业务发展迅速,且定位高端实现差异化竞争,对标原片产能相近的信义玻璃,随着产能扩张,业绩贡献占比将逐步提升;此外公司高端玻璃也在寻求突破,主攻手机盖板的电子玻璃产线已进入商业化运营,药用玻璃产线有望于年底投产,借助大客户优势公司也在推进光伏玻璃项目。为了实现中长期规划,公司进行了多次股权激励以及员工持股,且电子和药用玻璃项目进行了管理层跟投,利益充分绑定,经营动力强。

预计2020、2021 年归属净利润19.5、24.9 亿,对应PE12.4、9.7 倍,给予买入评级。

风险提示

1.地产销售增速大幅下滑;

2.深加工项目推进低预期。