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旗滨集团(601636)2020年一季报点评:短期疫情承压 中长期投资价值凸显

时间:20-04-15 00:00    来源:国盛证券

事件:公司披露2020 年一季报,报告期内实现营业总收入12.99 亿元,同比减少29.2%,实现归母净利润1.61 亿元,同比减少23.4%。

点评:

疫情影响下玻璃需求恢复缓慢,Q1 量降价升。Q1 收入减少29%,主要因受疫情影响玻璃下游需求恢复缓慢,预计公司Q1 原片销量同比减少超过30%,但得益于此前高价格基础,结合公司单季毛利率环比提升1.6pct 至34.1%(同比提升9.7pct),预计单箱均价、毛利显著提升,我们测算单箱毛利仍超过20 元,同比提升幅度或接近10 元/重箱。

期间费用率因收入下降大幅增加,财务费用受汇兑拖累。公司Q1 期间费用率20.4%,同比提升9.1pct,主要因收入规模下降和财务费用增加,其中单季财务费用6950 万元,同比增加4583 万元,主要为汇兑损失拖累。若剔除财务费用变动,利润总额降幅仅为9%,单箱净利同比仍有明显提升。

经营现金流承压,资本开支显著增长,负债率阶段性上升。公司Q1 经营活动产生的现金流量净额-2.39 亿元,同比减少3.45 亿元,主要因疫情影响下销量下滑而库存显著上升,其中公司期末库存15.63 亿元,同比增加132%,主要系销售量减少及增加大宗材料战略储备所致。但Q1 资本支出仍有明显增长,购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比增长41.2%至2.26 亿元,系节能产能扩张、生产线冷修技改投入所致,反映公司战略扩张进度受影响较小。受上述因素影响,公司期末资产负债率阶段性上升,环比上年末上升4.0pct 至40.9%,带息债务余额37.2 亿元,环比上年末增加8.2 亿元至37.2 亿元。

供需边际向好,短期价格下行空间有限,节能、电子、药用玻璃等产业链延伸将逐步贡献盈利增量。(1)短期库存压力虽尚未显著缓解,但上行基本停止,且随着复工复产推进,房企销售恢复、资金改善,后续需求有望继续回升,叠加供给投放的推迟和环保约束,供需关系有望边际改善,短期价格继续下行空间有限。考虑到2019 年上半年较低的盈利基数与成本端纯碱、燃料等要素价格的下跌,预计原片盈利同比相对稳定。(2)后续湖南、天津和长兴节能玻璃项目有望陆续投产运营,电子玻璃项目也进入商业化运营,年内有望贡献增量。

投资建议:(1)中长期环保重塑玻璃成本曲线,随着行业成本曲线陡峭化,龙头企业中长期享受超额利润,公司凭借资源优势长期盈利中枢提升。(2)份额提升、产业链延伸潜力可观,公司中长期成长亮点十足。(3)公司高分红和现金流价值奠定较高的安全边际,若维持60%分红率,当前股价对应2020 年6.3%股息率,中长期考虑资源优势下的超额利润,现金流价值也非常可观。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为14.0、15.8、16.2 亿元,对应市盈率9.6、8.5、8.3 倍,维持“增持”评级。

风险提示:宏观政策反复、行业供给超预期增加、原材料价格大幅波动、疫情发展不确定性。